披云开雾障，踏雪至山巅

证券研究报告·公司深度研究·食品加工 东吴证券研究所 1/24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 金达威（002626） 披云开雾障，踏雪至山巅 2025 年 12 月 26 日 证券分析师 苏铖 执业证书：S0600524120010 such@dwzq.com.cn 证券分析师 邓洁 执业证书：S0600525030001 dengj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 20.03 一年最低/最高价 12.65/22.44 市净率(倍) 2.76 流通A股市值(百万元) 12,215.14 总市值(百万元) 12,216.99 基础数据 每股净资产(元,LF) 7.26 资产负债率(%,LF) 45.31 总股本(百万股) 609.93 流通 A 股(百万股) 609.84 相关研究 《金达威(002626)：经营拐点隐现，平台价值凸显》 2020-03-30 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 3,103 3,240 3,696 4,365 5,047 同比（%） 3.10 4.43 14.07 18.11 15.63 归母净利润（百万元） 276.71 341.99 442.23 502.57 584.72 同比（%） 7.50 23.59 29.31 13.64 16.35 EPS-最新摊薄（元/股） 0.45 0.56 0.73 0.82 0.96 P/E（现价&最新摊薄） 44.15 35.72 27.63 24.31 20.89 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 全产业链布局，品牌矩阵初成。厦门金达威是国内少有的全产业链覆盖的保健品龙头公司：①上游原料业务包括辅酶 Q10、维生素 A 及维生素D 等产品，其中辅酶 Q10 约七成出口至美国，全球市占率达 50-60%；②C 端业务包括 Doctor’s Best（下文简称 DRB）、Zipfizz 等品牌，DRB已成长为北美为数不多的销售额超亿美元的保健品牌，亦通过跨境电商渠道销往国内。2024 年公司收入/归母净利润为 32.40/3.42 亿元，其中原料/C 端保健品/其他业务收入占比分别为 30%/61%/9%，收入整体表现平稳，盈利受毛利率（维生素 A 等价格）影响存在波动。 ◼ 保健品行业创新高地，成长弹性。①老龄化筑底、新消费驱动，我们预计 2025-2027 年我国营养保健品行业增速有望维持在高个位数。渠道为影响保健品行业格局的重要因素，疫后边际变化为线上转型：2010-2024年线上渠道销售额占比由 3%提升至 58%，电商品牌有望获得长足发展。②其中，跨境电商为重要组成部分，电商中跨境渠道的占比由 2022 年的约 43%增至 2024 年的约 50%，三年间增长近 7pct。③金达威为唯一一家保健品行业内，打通了原料、代工、C 端的上市公司，质地稀缺。 ◼ 品牌乘势而起，原料贡献弹性。①金达威为辅酶 Q10 品类赛道“常胜将军”，截至 2024 年 70%左右出口至美国。由于国内辅酶 Q10 需求增长较快，我们预计该原料销量增速高于行业水平，未来三年或呈大个位数~低双位数的年化增长。由于头部厂商扩产，我们预计未来三年单价或微幅下滑，综合而言公司辅酶 Q10 收入或呈稳健的正增长；②维生素业务贡献业绩弹性：全球维生素 A 供给集中，寡头市场，头部厂商产能节奏及供应情况影响供给格局，猪周期影响行业需求。维生素 A 价格波动偏大，受供需影响呈周期性波动，为公司业绩贡献偶然弹性。特殊事故致 24H2-25H1 维生素 A 价格走高，我们预计不可持续，2025H2 该系列收入高基数下或有承压；③品牌端千里之行，发轫于今：金达威自 2012年开始布局 C 端、收购“科学实证派”专业营养品牌 DRB（具备300+SKU），基本实现全品类覆盖，我们预计 DRB 于美国销售额增速有望稳定在中~高个位数，高于行业增速，经前期中美团队讨论及渠道适应性打磨，2025H2 开始公司正式发力国内跨境电商及抖音等新兴渠道建设，2025 年 8 月底抖音自播起步，由于前序基数低，我们预计后续国内品牌端收入将迎明显放量，618/双十一期间全渠道销售额同比分别增长 70%/60%+。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 4.42/5.03/5.85 亿元，同比增速为 29%/14%/16%，EPS 分 0.73/0.82/0.96元，对应当前 PE 为 28x、24x、21x，对比可比公司当下估值具备性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：市场竞争风险、原材料成本上涨、产品销售不达预期、国际贸易摩擦、汇率波动、食品安全的风险。 -13%-7%-1%5%11%17%23%29%35%41%2024/12/262025/4/262025/8/252025/12/24金达威沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2/24 内容目录 1. 披云开雾障，踏雪至山巅 .................................................................................................................. 4 1.1. 全产业链布局，品牌矩阵初成................................................................................................. 4 1.2. 股权集中，结构稳定................................................................................................................. 6 1.3. 收入平稳，盈利受原料价格影响呈波动................................................................................. 8 2. 保健品行业：创新高地，成长弹性 ................................................................................................ 10 2.1. 长坡厚雪，创新高地............................................................................................................... 10 2.2. 线上转型，跨境电商重要性提升.........................................................