基础材料／能源行业中期策略：下游改善有望延续，中游供需拐点渐近

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 基础材料/能源 下游改善有望延续，中游供需拐点渐近 华泰研究 基础化工 增持 (维持) 石油天然气 增持 (维持) 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国石油 601857 CH 9.79 增持 中国石油股份 857 HK 7.18 增持 巨化股份 600160 CH 31.92 买入 东岳集团 189 HK 10.00 买入 万华化学 600309 CH 82.62 买入 鲁西化工 000830 CH 14.98 买入 华鲁恒升 600426 CH 25.34 买入 梅花生物 600873 CH 12.98 买入 星湖科技 600866 CH 9.60 买入 阜丰集团 546 HK 7.46 增持 新和成 002001 CH 23.65 增持 森麒麟 002984 CH 26.91 买入 赛轮轮胎 601058 CH 16.44 买入 扬农化工 600486 CH 56.61 增持 恒力石化 600346 CH 17.55 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 6 月 03 日│中国内地 中期策略 油价迎短期压力，下游复苏有望延续，中游供需拐点渐近 需求偏弱叠加新产能投放等致化工整体价差仍偏弱，但 25H2 伴随需求复苏及资本开支显著降速叠加供给侧自主调整，化工周期品有望迎来复苏拐点。油价短期面临需求担忧及供给协同趋弱压力，成本减压及需求改善或助力下游环节延续复苏态势。板块而言，油价中长期存底部支撑，且龙头企业降本增量，推荐中国石油（A/H）；大宗化工关注格局率先优化的品种及龙头企业价值修复机遇，推荐巨化股份/东岳集团/万华化学/鲁西化工/华鲁恒升；下游制品/精细品需求改善和毛利率修复并行，叠加出口/出海和新技术驱动，推荐星湖科技/梅花生物/阜丰集团/新和成/森麒麟/赛轮轮胎/扬农化工；优质重资产化工企业有望现金流改善及分红意愿提升，推荐恒力石化。 需求担忧及 OPEC+协同趋弱致油价短期压力，油价中长期底部支撑仍存 关税政策等造成需求前景担忧叠加 OPEC+协同减弱等因素下，我们预计油价或面临短期压力，但产油国成本支撑下，油价长期中枢仍存在底部支撑。能源安全背景下，龙头企业持续降本增量，叠加天然气业务增长和企业分红造就高股息率，推荐中国石油（A/H）。 大宗化工：优选格局良好及供需或率先优化的品种，龙头白马有望价值重估 大宗化工品内需受地产/消费等领域政策推动，外需受出口亚非拉等支撑，供给侧 24H2 以来资本开支增速显著放缓，我们预计在需求边际改善、资本开支显著降速及供给侧自主调整等助力下，25H2 大宗化工品或迎来新一轮复苏拐点。阶段性而言，由于近年新产能大量释放致较多子行业供需优化仍需一定时间，宜优选格局良好的品种，包括制冷剂/异氰酸酯等，推荐巨化股份/东岳集团/万华化学；烧碱/尿素等产能扩张受限下开工率已率先走高，伴随需求增长及产能拐点将至，PC/有机硅/尼龙等供需面有望改善，细分龙头企业估值已处于近五年低位，配置价值凸显，推荐鲁西化工、华鲁恒升。 化学制品/精细品：需求复苏及成本改善并行，出口/出海和新技术驱动增长 汽车/家电/军工/风电/电子等领域化工制品/精细化工品，伴随下游需求复苏及原油/基础化工原料等成本端改善，需求增长和毛利率修复并行，关注塑料制品、电子材料、军工新材料等领域；国内化工品依托成本竞争力和性价比等优势，出口和出海带来全球份额提升，贸易壁垒较高环境下，全球化布局将有助于降低客户端的供应稳定性焦虑，推荐森麒麟、赛轮轮胎；农药产业链补库有所恢复，叠加供给侧优化助力，推荐扬农化工；氨基酸受益于养殖领域使用渗透率提升和豆粕减量替代需求增长，叠加玉米成本改善及合成生物助力降本，推荐梅花生物、星湖科技、阜丰集团、新和成。 低利率环境下高股息资产价值凸显，关注优质重资产化工企业 低利率环境下，红利资产的股息率高于无风险利率，配置性价比较为突出。2023 年以来，化工行业部分处于盈利相对底部的企业仍积极分红，根据我们统计，纳入华泰石油与化工团队统计范围的 505 家 A 股化工上市企业中，2024 年期末股息率（按当年分红金额÷期末市值计，下同）高于 4%（含）的 40 家企业中，大部分企业 2024 年分红率或期末股息率较 2023 年仍有提升。我们认为未来化工重资产企业伴随资本开支下降、盈利修复及现金流改善，叠加主动分红意愿和能力的增强，股息率或有提升潜力，推荐恒力石化。 风险提示：原油价格大幅波动；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧；新技术及新材料应用进展不及预期。 (20)(11)(3)615Jun-24Oct-24Jan-25May-25(%)基础化工石油天然气沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料/能源 正文目录 下游改善有望延续，中游供需拐点渐近 .......................................................................................................................... 5 油气：需求及协同趋弱致短期油价压力，天然气需求保持增长 ................................................................................... 7 原油：需求偏淡及 OPEC+协同趋弱或致短期承压，中长期具备底部支撑 ........................................................... 7 天然气：国内消费量持续增长，进口成本低价助力国内产业链盈利 ..................................................................... 9 大宗化工：需求边际改善及资本开支降速，复苏拐点渐近 ......................................................................................... 11 优选格局率先优化的品种，关注制冷剂和异氰酸酯 ............................................................................................ 15 制冷