宏观深度报告-当人口高峰遇见消费高峰：消费格局如何演变？

东吴证券研究所 1 / 22 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观深度报告 20250519 当人口高峰遇见消费高峰：消费格局如何演变？ 2025 年 05 月 19 日 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 占烁 执业证书：S0600524120005 zhansh@dwzq.com.cn 相关研究 《央行报表总规模因何连月缩减？》 2025-05-18 《特朗普“漂亮法案”意外受挫，减税落地仍需等待》 2025-05-18 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 我们利用 2010-2022 年 CFPS 数据计算了我国各年龄段的收入和消费支出，发现无论从总量来看还是从结构来看，未来人口周期的变化，会对消费走向产生一些意料之外的影响。我们的主要结论如下： ◼ 1、2010-2022 年，我国居民消费的年龄结构大致呈现倒 U 型，在 30-40岁达到一生的消费高峰期，随后回落。 ◼ 2、两方面原因使得 30-40 岁成为一生的消费高峰：一是大宗消费支出大多发生在 30-40 岁，如结婚支出（30.2 岁）、购房支出（33.3 岁）、购车支出（30.5 岁）。二是收入决定消费，我国居民在 25-45 岁达到一生的收入高峰，这时有更充裕的资金用于消费。美国居民收入和消费的高峰也出现在同一个年龄段（45-54 岁）。 ◼ 3、我国居民消费支出和消费倾向的年龄曲线形状完全相反，消费支出是倒 U 型，30-40 岁最高、两头低；消费倾向则是 U 型，中间年龄消费倾向低、两头高。背后的原因是消费意愿和消费能力在人一生里是错位的。比如 30-40 岁人口虽然消费倾向较低，但更高的收入弥补了消费倾向的短板，因此他们有更高的消费支出；而老年人恰恰相反，尽管消费倾向高，但退休后的收入相比于工作时期大幅下降，因而消费支出也随之下降。 ◼ 4、从总盘子来看，20-39 岁人口的消费总量在我国居民消费里占比最高。2022 年，我国 20-39 岁人口占总人口的 26.7%，占总消费的 29.1%，虽然不是人口最多的群体，但是是消费最多的群体。 ◼ 5、从增速来看，20-39 岁人口是过去几年消费减速的主要拖累。2010-2018 年，20-39 岁人口是消费增长的第一动能，贡献了 30.3%的消费增长，超过其他年龄段；但 2018-2022 年，20-39 岁人口反而成为消费增速下降的主要原因，贡献了 44%左右的消费增速降幅。其中主要是 20-30 岁人口的消费下降引致，而这部分人口消费下降，又跟青年失业率的升高是一致的，即存在“就业→收入→青年消费→整体消费”的传导链条。 ◼ 6、不同年龄人口的消费需求不同，据此将 7 种消费分为 3 类： ◼ （1）第一类消费是衣着、交通通信、家庭设备和服务，这类消费的特点是，随着年龄的增长消费支出大致呈现“倒 U 型”，在 20-39 岁达到一生的消费高点，随后下降。 ◼ （2）第二类消费是文教娱乐支出和居住支出，这类消费的特点是，经过高峰后，消费并非单调增减。文教娱乐支出呈现“双峰型”，在 15-19岁、40-44 岁达到两个消费高峰。其中 15-19 岁大致对应高中和大学早期，而 40-44 岁对应其父母年龄。居住支出在 20-24 岁上升、25-29 岁达到顶点，这个阶段对应初入职场的年轻人，租房支出成为消费的重心。 ◼ （3）第三类是食品和医疗保健支出，这两类消费的特点是在人生的后半段消费支出较高。食品消费是典型的“两头高、中间低”，儿童和老人有最高的消费支出。医疗保健则大致呈“U 型”，在成年之后，医疗保健支出大致随着年龄增长而节节攀升。 ◼ 7、从“左移”到“右移”：收入和消费从“年轻化”到“中年化”。（1）过去几十年，我国居民收入“驼峰”明显左移，最高收入年龄从 1980 年代的 55 岁降至 2012 年前后的 35 岁，2022 年前后降至 25-29 岁。受到收入“驼峰”左移的影响，消费“驼峰”也在左移，2010 年时消费的高峰在 40-50 岁，2022 年已经移动到 25-29 岁。由于这个左移过程主要在2020 年前完成，2020 年之前青年群体成为驱动消费增长的主力。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 2 / 22 ◼ （2）此前左移的原因是什么？年轻世代有更高的受教育水平，并且有互联网等新兴产业机遇，与此同时，在快速迭代和转型的社会中，中老年人口所积累的传统工作经验带来的回报率在降低，导致年轻世代比年长世代有更高的收入。 ◼ （3）参考韩国经验，代际之间的教育差距越来越小，工作经验会越来越重要，未来我国最高收入的年龄会右移，收入右移将带动消费“驼峰”随之右移，40-54 岁可能会成为消费支出最高的年龄段。 ◼ 8、当人口高峰遇见消费高峰，2025-2035 年消费总量的增速可能比 2020-2025 年更乐观。过去十多年，我国人口高峰和消费高峰的移动并不一致，少子化老龄化驱动人口高峰右移，但消费高峰却在左移，二者反向移动是不利于消费总量增长的，因为人口最多的年龄段，可能不是人均消费最高的年龄段。而下一个五年（2025-2030 年）我国 40-49 岁人口比重将从 13.8%提高到 15.9%，如果消费高峰也右移到这一年龄段，人口高峰与消费高峰重叠，消费总量将更加乐观。2030-2035 年也是同样的逻辑，未来十年（2025-2035）消费总量将有更多潜力空间。 ◼ 9、除了总量变化之外，人口结构变化带来的消费结构变化也不容忽视：（1）老年人消费较多的食品、医疗等类别，可能在全社会消费结构里比重上升。 ◼ （2）部分消费品类在增量人口的窗口期可能表现更好，如 2025-2030 年，15-24 岁和 40-49 岁两个年龄段人口比重会增加，而 15-19 岁和 40-44 岁是文教娱乐消费的两个高峰，因而文教娱乐消费可能会增加，特别是高中和大学阶段的教育支出，如教辅、职业培训等。 ◼ （3）适应青年消费到中老年消费的变化，未来 10 年消费的主体将从“40岁以下人口”变成“40 岁以上人口”，但年龄变化、世代可能不变，消费的主体仍然是“70 后”、“80 后”和“90 后”。 ◼ 风险提示：（1）数据相对滞后，CFPS 调查数据目前仅更新到 2022 年，但受到外部冲击影响，2022 年是中国消费的次低谷（仅次于 2020 年），可能不能完全代表常态下的中国消费情况。（2）由于官方没有分年龄段的消费和收入数据，目前数据都是由 CFPS 调查数据，经由适当的计量模型计算得到，数据可以反映趋势变化，但在细节上可能有所误差，因此本文我们尽量聚焦趋势以减少误差，尽管如此，样本不能代表整体，仍然会存在一定的数据误差风险。（3）本文主要聚焦人口对消费的影响，但事实上，影响消费的因素很多，如果社会经济环境、宏观政策、国际环境等发生较大变化，部分推导结论可能产生偏差。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观深度报告 东吴证券研究所 3 / 22 内容目录 1. 不同人生阶段，中国人的消费模式有