海外新型烟草系列深度六：HNB格局或将改变，口含烟延续高增长

敬请参阅最后一页特别声明 1 1 基本结论 全球情况概览：根据欧睿统计，2024 年全球新型烟草产品市场规模达 869.6 亿美元，同比增长 13.1%，其中无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模分别为 138.2/230.4/388.5/112.5 亿美元，分别同比-0.1%/+8.9%/+12.7%/+51.0%，口服尼古丁产品加速增长，而雾化电子烟与加热烟草产品也均延续增长态势。根据欧睿预测，2025 年全球新型烟草市场仍将维持稳健增长，2025 年无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模预计分别同比+0.6%/+0.9%/+12.9%/+36.1%至 139.1/232.4/438.8 /153.0 亿美元。 口含烟：全球尼古丁袋市场保持高扩容速度，烟草巨头优势明显。根据欧睿统计，2024 年全球尼古丁袋市场规模为212 亿袋，同比增长 37%，2019-2024 年 CAGR 为 65%。2025 年初美国 FDA 首次批准尼古丁袋风味型产品，后续该品类美国市场成长值得期待，欧洲多数国家监管仍待完善，静待后续政策信号。从格局上看，烟草巨头优势明显，PMI/BAT/Altria/Swisher/NGP2023 年全球市场份额分别为 40.3%/23.6%/13.5%/9.5%/1.3%，CR5 提升至 88.2%。 菲莫国际：新型烟草营收占比进一步提升，ZYN 持续保持领先。2024 年菲莫国际总营收为 378.6 亿元，同比增长7.6%，新型烟草业务实现营收 146.6 亿元，同比增长 17.0%，其中 HNB 产品出货量达 1397 亿支，同比增长 11.5%。新型烟草业务发展较优，收入占比环比提升 3.1pct 至 38.7%。2025Q1 新型烟草营收同比+15.0%至 39.0 亿美元，2025Q1HNB 出货量同比+11.9%至 371 亿支。截至 2024 年底，PMI 新型烟草用户数已达 3220 万人，同比增加 15.6%，其中新型烟草替代传统卷烟消费用户数为 2318 万人，替代率高达 72.0%。此外，2024 年菲莫国际尼古丁袋销量增长53%至 129 亿袋，截止 25Q1ZYN 在美国市占率为 70.5%，持续保持领先地位。 英美烟草：加速推动“无烟化战略”，glo hilo 持续推广或改变 HNB 现有竞争格局。公司 2024 年总收入 258.7 亿英镑，同比减少 5.2%，新型烟草业务收入达 34.3 亿英镑，同比增加 6.1%。从细分品类来看，雾化电子烟 24 年收入17.65 亿英镑，同比减少 2.6%，占整体新型烟草业务收入比例达 51.4%。此外，24 年加热不燃烧产品收入 9.72 亿英镑，同比下降 2.4%。2024 年，英美烟草的现代口含烟业务实现收入 7.9 亿英镑与销量 83 亿袋，分别同比增长 47%与 55%。HNB 新品 Glo hilo 已于 24 年 12 月在塞尔维亚试点上市，市场销售理想，BAT 计划于 25 年在核心国家进一步推广，期待 Glo hilo 凭借优异的产品力抢占市场份额，或将改变 IQOS 在加热不燃烧领域一家独大的市场格局。 奥驰亚：NJOY 表现亮眼，on!品牌销量增长显著。2024 年，奥驰亚总收入为 240.2 亿美元，同比下降 1.9%，其中口含烟草业务收入为 27.8 亿美元，同比增长 4.1%。2024 年 Q4，NJOY 品牌的电子烟产品销售量实现了显著增长，同比提升 15.3%，总销量达到了 1280 万件，NJOY 烟弹在美国零售市场中的份额提升至 6.4%。on！品牌在 24 年实现销量1.6 亿袋，同比+40.2%，在美国市场的市占率为 8.3%，较 2023 年底+1.4pct。 帝国烟草：系列新品持续在西欧推出，新型烟草延续增长态势。2024 年帝国烟草的新型烟草业务实现收入 3.29 亿英镑，同比增长 24.2%，其中欧洲地区 2024 年新型烟草业务实现总营收 2.6 亿英镑，同比增长 18.2%，并且 24H2 同比+22.0%，延续优异表现。欧洲地区已成为帝国烟草新型烟草业务收入增长的重要驱动，公司在英国、法国和西班推出了一次性电子烟品牌，同时在加热烟草与口服尼古丁袋领域不断推出新产品以满足用户不断变化的消费偏好。 日本烟草：24 年新型烟草高速增长，Ploom 品牌海外表现亮眼。2024 年日本烟草的新型烟草业务营收为 9890 亿日元，同比+21.1%，总销量为 109 亿支，同比+24.2%。其中日本市场新型烟草产品 2024 年销量达 90 亿支，同比增长21.3%，依托于 Ploom 产品在新兴市场的拓展，24 年海外销量达 19 亿支，同比增长 35.7%。24Q4 新型烟草营收为232 亿日元，同比增长 19.1%，销量方面，24Q4 新型烟草总销量为 30 亿支，同比增长 27.7%。 投资建议 总结 24 年海外新型烟草市场表现来看，海外新型烟草渗透率提升趋势依然明显，新型烟草业务仍是各巨头实现长远业绩增长的重要发力点。整体重点推荐关注思摩尔国际，其作为全球电子烟代工市场的头部企业，与 BAT、NJOY 深度绑定，在雾化电子烟合规市场规模显著扩容、BAT 持续加大对 HNB 的投入力度下，公司或将显著受益，此外建议关注新型烟草（雾化、HNB、口含烟）产业链其余相关标的。 风险提示 国内外对非法产品监管力度及效果不及预期；汇率大幅波动；PMTA 认证不通过 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1.全球市场概况：新型烟草发展势能依然充足，新兴市场释放潜力...................................... 6 1.1 全球新型烟草市场稳步扩容，HNB 延续较优增长 .............................................. 6 1.2 北美、西欧延续优异增长，美国仍为新型烟草最大市场........................................ 6 1.3 监管风向日趋好转，合规市场规模持续扩容.................................................. 8 2.口含烟：行业保持高增长态势，国际巨头优势明显................................................. 13 2.1 口含烟市场概述：尼古丁袋市场高速扩容，行业集中度相对较高 ............................... 13 2.2 口含烟监管概况：全球监管体系仍有待全面完善............................................. 14 3.菲莫国际：新型烟草占比进一步提升，ZYN 持续保持领先地位 ....................................... 15 3.1 IQOS 延续优异表现，用户数再创新高，25H2 有望上市美国..........