新消费持续崛起，高切低依然存在，加强低位顺周期布局

新消费持续崛起，高切低依然存在，加强低位顺周期布局 [Table_Industry] 轻工制造 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 19 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业周报 [Table_StockAndRank] 轻工制造 投资评级 看好 上次评级 看好 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮 箱： jiangwenqiang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 新消费持续崛起，高切低依然存在，加强低位顺周期布局 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 20 日 本期内容提要: [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 造纸：阔叶浆成交价格温和抬升，食品卡逆势提价。上游浆厂态度强势，伴随部分纸企补库，据 Fastmarkets 评估南美漂阔价格已涨至580-600 美元/吨（先前为 580-590 美元/吨）。国内纸价方面：1）文化纸：纸厂库存缓慢增加、市场供应压力仍存，部分订单出现偏低价格，我们预计短期维持震荡趋势；2）白卡纸：多数企业尚无明确检修、供需矛盾增加，食品卡逆势提价，太阳/五洲均在 4 月中旬提涨 300 元/吨，我们预计食品卡价格启稳、社卡或延续承压；3）包装纸：部分纸企宣布 4 月中旬提价，箱板/瓦楞本周均价环比已分别+1/+4 元/吨，市场价格已止跌企稳，我们预计后续有望温和向上。建议关注浆纸一体、盈利改善的仙鹤股份、太阳纸业、玖龙纸业、五洲特纸、华旺科技等。 ➢ 出口：订单加速外移，国内出货分化。目前美国关税仍有较大不确定性，根据我们预计，1）短期出货影响：海外产能出货&订单普遍未受影响，且由于关税扰动下美国终端需求前置（Costco 美国截止 4 月 6日的 5 周内销售同比+8.7%），出口龙头 H1 报表有望表现突出；国内产能出货分化，保温杯、功能性遮阳帘等细分赛道加价倍率高，订单表现相对平稳，其余传统行业普遍呈现对美订单暂缓发货。2）短期盈利影响：我们预计龙头公司海外产能目前普遍未承担 10%额外关税，且部分行业海外产能稀缺，公司逆势提价，盈利能力有望改善；我们预计，多数国内产能针对 2-3 月 20%关税让利客户、价格略降低，但针对后续 125%加征关税已无力承担。持续关注海外布局充分的匠心家居、永艺股份、共创草坪、天振股份等，估值低位、海外布局快速扩张的众鑫股份、嘉益股份、哈尔斯、英科再生、恒林股份、建霖家居等，美国占比有限的浙江自然、玉马科技等，行业加价倍率高、关税有望顺畅传导的浩洋股份、西大门等。 ➢ 新型烟草：英美烟草召开股东大会，重申无烟世界战略方向。英美烟草将 2025 年定义为“部署之年”，计划在美国市场恢复利润增长并持续推出新品，2026 年起力争实现年收入增长 3%-5%。公司表示将会继续致力于 2035 年实现以无烟业务为主的营收结构，并提出五项行业发展目标：1）防止未成年人接触（通过技术手段验证年龄），2）推动负责任的包装、营销及风味使用，3）强化产品安全性评估，4）提高设备循环利用性（如可拆卸电池），5）支持有效市场监管和违规处罚机制。公司转型态度坚定，作为行业龙头在防范未成年使用、环保等核心社会关注点持续改善，我们预计雾化换弹产品有望 25 年加速迭代且在合规市场中持续抢占份额；此外，公司着重强调美国市场重要性，在菲莫 IQOS 登陆美国背景下，我们预计公司将加速自身 HNB 产品性能改善、合规申请。建议关注思摩尔国际、中烟香港、盈趣科技。 ➢ 家居：二手房成交价环比回暖，家居龙头订单改善。据 CRIC，11 个 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 典型城市的二手房小区中，3 月有 49%的小区成交价格环比上升（2月 56%小区环比上升），交易量增长带来更多平价房源成交，3 月核心城市二手房交易量平均+21%，上海、深圳、西安、杭州同比增幅均超40%。展望 Q2，我们预计家居全国补贴范围仍在扩张，但经销商现金流压力持续显现，欧派等依托整装业务有望实现现金流闭环、份额提升，后续 Q2 基数逐季走低，家居龙头订单有望迎实质性增速改善。建议关注更新需求占比较高的顾家家居、慕思股份、喜临门、好太太、敏华控股等，关注依托于地方补全国有望实现份额提升的欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居等。 ➢ 消费：百亚 Q1 核心五省预计超预期，明月品牌高端化持续推行，卡游发布小马宝莉 TCG 卡牌。百亚股份 25Q1 收入同比+30%，归母净利润同比+27%，线下渠道收入同比+49%，其中外围省份同比+125%，重点外围省份加速拓展、细化管理；我们预计核心五省增速超预期，带动整体盈利能力超预期；4 月重回抖音卫生巾品类榜首，天猫、拼多多战略高度提升。明月镜片 25Q1 收入同比+3%，归母净利润同比+12%，利润率持续提升，智能眼镜业务开拓提速，前瞻布局整套解决方案。卡游重磅发布小马宝莉 TCG 集换式卡牌，4 月 26 日/5 月 3 日举办线下对战赛。建议关注结构性成长的泡泡玛特、布鲁可、润本股份、百亚股份、登康口腔、乖宝股份、中宠股份等，智能眼镜方向的康耐特光学、英派斯、博士眼镜、明月镜片等，消费复苏可期的晨光股份等。 ➢ 包装：永新股份&裕同科技经营稳健。根据 IDC，25Q1 全球智能手机出货量 3.0 亿部（同比+1.5%），其中三星/苹果/小米/OPPO/vivo 位居前五，分别同比+0.6%/+10.0%/+2.5%/-6.8%/+6.3%，我们预计裕同科技 25Q1 表现稳健。我们预计永新股份 25Q1 高基数下略有增长，彩印终端有改善迹象、下游客户去库压力弱化；功能性薄膜增加对外销售，规模效应有望进一步释放，预计盈利能力有提升空间；海外业务层面扩张加速，管理团队年轻化。关注永新股份、裕同科技、昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金等。 ➢ 两轮车：龙头动销高增，产品高端化。爱玛科技 24 年实现收入同比+2.7%，归母净利同比+5.7%；我们预计 25Q1 有望实现销量稳健增长、后续提速。绿源集团控股 25 年电动两轮车主业有望保持良好增长，同时积极布局第二增长曲线-国内 E-Bike 市场，第三增长曲线-国内租车换电市场，战略规划清晰。涛涛车业以海外尤其美国为主要市场，我们预计公司通过发力海外供应链危中求机，上半年海外库存支撑销售，下半年海外供应链扩产接棒，目前看公司布局进展业内领先。我们预计雅迪控股 25Q1 销量有望取得快速增长，积极布局中高端市场，同时围绕三电持续精进，深化竞争优势。建议关注综合竞争力领先，市场份额有望持续提升的雅迪控股、爱玛科技，科技引领的九号公司。 ➢ 黄金珠宝：老铺 3-4 月动