石药集团(1093.HK)成药业务拨云见日，创新平台蓄势待发

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 石药集团 (1093 HK) 港股通 成药业务拨云见日，创新平台蓄势待发 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 11.15 2024 年 5 月 27 日│中国香港 化学制药 成药业务强势增长，1Q24 收入/净利润均回归双位数增长 石药集团公告，实现 1Q24 收入 89.8 亿元（+11.5% yoy），归母净利润 16.1亿元（+12.9%yoy），扣非归母净利润 17.2 亿元（+11.6%yoy）。1Q24 公司表现亮眼，主因成药业务中精神/心血管线强势增长，而肿瘤线白紫集采影响消化完毕叠加新品收益准入加速逐渐启动放量。展望全年，我们看好公司NBP 等拳头存量品种稳健增长，随明复乐/RANKL 等新品准入加速驱动放量，公司年内收入/净利润有望提速至双位数增长。我们预计公司 2024-2026年 EPS 预测 0.57/0.63/0.73 元, 并给予公司 24 年 18 倍 PE（与其港股可比公司 Wind 一致预期相同），目标价 11.15 港币，维持“买入”评级。 成药业务强势增长，原料药业务拐点将至 成药板块 1Q24 实现收入 75.6 亿元（+17.7% yoy），得益于神经/心血管核心产品相互协同，而肿瘤线白紫影响消化完毕回归双位数增长。1）神经用药 1Q24 收入+27.4%yoy，得益于恩必普两剂型用药时长增加+OTC 及零售渠道拓展成效喜人；叠加明复乐脑梗适应症 2 月获批后持续放量，看好后续进入医保后与恩必普协同增长。2）心血管 1Q24 收入+22.3%yoy，主因明复乐心梗适应症持续拓展，叠加玄宁等老品种零售市场持续放量。原料药板块因 VC 和咖啡因价格处于低位，1Q24 收入同比下滑 12.9%（VC-11.8%yoy,抗生素-3.6%yoy，功能性食品-21%yoy），我们预计 VC 咖啡因等价格逐步稳定，而其作为龙头市占率及经营效率仍具攀升空间。 肿瘤药 1Q24 回归双位数增长，看好肿瘤新品驱动提速 肿瘤药 1Q24 实现收入 16.1 亿元(+11.6%yoy)，主因白紫集采影响消化完毕，而新品入院提速。我们看好该板块 24 年收入双位数增长,存量产品: 1) 多美素虽构成 5 家过评条件, 但我们预计 24 年其收入或维持稳定；2) 津优力区域集采以价换量, 看好 24 年收入高单位数增长。新品中: 1) 米托蒽醌脂质体/谷美替尼/PI3K 看好受益医保谈判，加速入院及销售；2) 伊立替康脂质体/RANKL/PD-1/奥马珠或于 24 年背靠石药优质销售团队持续放量。此外,美洛昔康纳晶/紫杉醇速溶剂型/多西他赛白蛋白等重磅有望于 25 年上市。 GLP-1+ADC 双热点赛道布局，创新品种集中进入收获期 公司指引 24-28 年间将有超 50 个新产品/适应症获批，建议关注：1) ADC平台中，a) EGFR ADC（I 期），看好潜在 BD+探索联用方案; b) Nectin-4 ADC ASCO I 期数据理想，看好深耕宫颈癌+尿路上皮癌适应症；c) ADC 平台每年或新增 2 个左右 IND。2) GLP-1 管线中，TG103 及司美类似物预计 26年上市，后续仍有双靶/胰淀素/增肌/口服等品种布局。3）mRNA/siRNA 管线：临床前重磅仍有狂犬、RSV、VZV 等。 风险提示：集采降价风险，研发/BD 进展相关风险，新品商业化相关风险。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 孙茗馨 SAC No. S0570524020003 SFC No. BSZ633 sunmingxin019077@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 11.15 收盘价 (港币 截至 5 月 27 日) 6.89 市值 (港币百万) 81,964 6 个月平均日成交额 (港币百万) 273.94 52 周价格范围 (港币) 5.20-7.41 BVPS (人民币) 2.79 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 30,937 31,450 35,832 40,001 45,153 +/-% 11.02 1.66 13.93 11.64 12.88 归属母公司净利润 (人民币百万) 6,091 5,873 6,807 7,515 8,675 +/-% 8.67 (3.58) 15.90 10.40 15.44 EPS (人民币，最新摊薄) 0.51 0.49 0.57 0.63 0.73 ROE (%) 21.68 18.53 18.95 17.94 17.77 PE (倍) 12.42 12.85 11.08 10.03 8.69 PB (倍) 2.50 2.27 1.95 1.67 1.44 EV EBITDA (倍) 8.06 7.99 6.51 5.49 4.39 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)(13)(5)311May-23Sep-23Jan-24May-24(%)石药集团恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 石药集团 (1093 HK) 可比公司估值 图表1： 石药集团：可比公司估值表 股价 市值 EPS (港币) PE (倍) 公司简称 公司代码 (港元) (十亿港元) 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 中国生物制药 1177 HK 2.84 53.37 0.14 0.16 0.18 20 18 16 先声药业 2096 HK 5.70 14.88 0.30 0.41 0.53 19 14 11 翰森制药 3692 HK 16.92 100.43 0.57 0.71 0.68 30 24 25 均值 23 18 17 注：数据截至 2024 年 5 月 27 日 资料来源：Wind 一致预期，华泰研究预测 图表2： 石药集团 PE-Bands 图表3： 石药集团 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 0481215May-21 Nov-21 May-22 Nov-22 May-23 Nov-23 May-24(港币)━━━━━ 石药集团25x20x15x10x5x0591418May-21 Nov-21 May-22 Nov-22 May-23 Nov-23 May-24(港币)━━━━━ 石药集团5.6x4.7x3.7x2