公司深度报告：传奇筑基，多维成长

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 王建会 传媒互联网首席分析师 SAC 执证编号：S0110522050001 wangjianhui2@sczq.com.cn 李甜露 传媒互联网联席首席分析师 SAC 执证编号：S0110516090001 litianlu@sczq.com.cn 电话：86-10-8115 2690 辛迪 传媒互联网行业分析师 SAC 执证编号：S0110522110003 xindi2022@sczq.com.cn 电话：86-10-8115 2690 [Table_Chart] 市场指数走势（最近 1 年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 11.58 一年内最高/最低价（元） 19.19/8.25 市盈率（当前） 20.84 市净率（当前） 4.96 总股本（亿股） 21.53 总市值（亿元） 249 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  首创证券传媒 2024 年互联网传媒行业策略报告：内容生态开启正循环，AI酝酿创新场景  恺英网络（002517.SZ）：利润高增，产品周期有望加速释放 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 恺英网络（002517.SZ）是国内知名的互联网游戏上市公司。公司坚持将“聚焦游戏主业”作为公司发展的核心战略方向，以研发、发行以及投资+IP 三大业务体系为支撑，持续为用户提供优质内容服务和深度游戏娱乐体验。 ⚫ 公司自研体系逐步实现管线化、标准化、模块化、自动化。公司高度重视多维度、立体化研发体系建设，形成上海本部与浙江盛和两支经验丰富的研发团队，并组建了 VR游戏团队和其他研发队伍。当前上海恺英与浙江盛和的美术中台、技术中台已逐步打通，围绕热门 IP 规模化产出精品游戏的能力显著提高。 公司联合外部研发力量，打造“自研+定制+联合开发”，短、中、长期有机结合的三级产品矩阵。 ⚫ 公司中短期成长逻辑：传奇品类基石稳健，市占率有望提升。据第三方推算，传奇类游戏市场规模近 300 亿元，考虑到传奇类游戏玩法、情怀、操作难度等与核心用户群体的高度适配，我们预计其市场规模将维持稳定。同时随着 2023 年“传奇”IP 版权争端落地，赛道生态有望持续优化。公司依靠长期积累的强大研发实力、丰富买量运营经验、深厚行业资源及众多经典产品，已在传奇/奇迹类品类领域建立起独有竞争壁垒，同时把握小游戏等新动能，有望持续推出爆款，市占率不断提升。 ⚫ 公司中长期成长逻辑 1：多元化品类布局+发行业务布局，打开成长空间。产品端，公司不断向其他游戏品类扩张，2017 年开始陆续上线了包括《高能手办团》《零之战线》等用户反馈、流水表现均较好的产品。公司当前加速向新品类的探索和布局，非“传奇/奇迹”类项目储备 10 余款，其中 10 款游戏已获版号，产品周期有望加速释放。发行端，公司以 XY游戏平台为核心，并调整发行业务架构，形成更灵活的项目制小前台，积极布局全球化发行，发行体系逐步完善；公司积极把握直播、小游戏等新兴渠道，发行效率不断优化。 ⚫ 公司中长期成长逻辑 2：投资+IP 业务，提升协同力和生命力，有望进入收获期。公司投资业务与发行业务形成深度协同，已投资游戏公司超过 20 家，2024 年旗下投资企业预计有 5-8 款产品上线。此外，IP 在移动游戏领域影响力越来越大，公司重视通过引入、自研等方式获取IP，并尝试 IP 运营，力争最大限度挖掘提升 IP 品牌价值。公司大部分储备项目为 IP 向产品，如《代号：转生史莱姆》《斗罗大陆·诛邪传说》等。 ⚫ 盈利预测与投资评级：综上所述，我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 45.53/55.89/66.40 亿元，同比增速 22.2%/22.8%/18.8%，归母净利润分别为 15.37/18.41/22.90 亿元，同比增速 49.9%/19.8%/24.4%，预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为每股 0.71/0.86/1.06 元，对应 PE 为 16/14/11倍。我们看好公司在核心“传奇/奇迹”品类不断夯实竞争壁垒、提升市占率，并在探索新品类过程中取得突破的能力，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：产品研发风险，新游戏表现不及预期，宏观经济复苏不及预期，游戏行业政策风险。 -0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.216-Feb16-Apr16-Jun16-Aug16-Oct16-Dec16-Feb神州泰岳沪深300 [Table_Title] 传奇筑基，多维成长 [Table_ReportDate] 恺英网络(002517)公司深度报告 | 2024.02.28 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 盈利预测 [Table_Profit] 2022 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 37.26 45.53 55.89 66.40 营收增速（%） 56.8% 22.2% 22.8% 18.8% 归母净利润（亿元） 10.25 15.37 18.41 22.90 归母净利润增速（%） 77.8% 49.9% 19.8% 24.4% EPS(元/股) 0.68 0.71 0.86 1.06 PE 24 16 14 11 资料来源：Wind，首创证券 公司深度报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录 1 恺英网络：老牌研发商开启第二增长曲线 .................................................................................................................... 1 2 传奇筑基，多品类发力，发行、投资+IP 构建长期竞争力-公司的短、中、长期成长逻辑 ................................... 3 2.1 恺英自研体系逐步实现管线化、标准化、模块化、自动化 ............................................................................. 3 2.2 游戏行业大盘：供给驱动景气，小游戏成为新增量 ......................................................................................... 4 2.3 中短期逻辑：传奇品类基石稳健，仍有增长动能 ............................................................................................. 6 2.3.1 传奇类游戏重买量、用户粘性较高，预计市场规模维持稳定 .............................................