内镜板块收入持续高速增长，超声平稳上升

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 19 Apr 2023 开立医疗 SonoScape (300633 CH) 内镜板块收入持续高速增长，超声平稳上升 Endoscopy Segment Maintained High Growth, with Ultrasound Rising Steadily [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb55.09 目标价 Rmb61.31 市值 Rmb23.57bn / US$3.43bn 日交易额 (3 个月均值) US$38.41mn 发行股票数目 427.86mn 自由流通股 (%) 40% 1 年股价最高最低值 Rmb60.95-Rmb23.98 注：现价 Rmb55.09 为 2023 年 4 月 18 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 9.5% 6.9% 92.5% 绝对值（美元） 9.6% 5.3% 78.4% 相对 MSCI China 4.1% 12.7% 96.9% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 1,763 2,258 2,831 3,491 (+/-) 22% 28% 25% 23% 净利润 370 477 614 764 (+/-) 50% 29% 29% 24% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.86 1.11 1.44 1.79 毛利率 66.9% 66.9% 67.0% 67.1% 净资产收益率 13.5% 14.8% 16.0% 16.6% 市盈率 64 49 38 31 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件  公司 2022 年营收 17.63 亿元（同比增长 22.02%），归母净利润3.70 亿元（同比增长 49.57%），扣非归母净利润 3.42 亿元（同比增长 103.81%）。分季度看，公司 2022 年 Q4 营收 5.11 亿元（ 同 比 增 长 1.37% ） ， 归 母 净 利 润 1.24 亿 元 （ 同 比 增 长15.32%），扣非归母净利润 1.17 亿元（同比增长 135.77%）。  2022 年 分 产 品 看 ， 公 司 彩 超 营 收 10.80 亿 元 （ 同 比 增 长14.14%），内窥镜及镜下治疗器具板块营收 6.12 亿元（同比增长 42.98%）。2022 年公司国外营收 7.95 亿元（同比增长19.36%），国内营收 9.68 亿元（同比增长 24.28%）。  2022 年 12 月，由开立医疗自主研发的血管内超声诊断设备，以及公司全资子公司上海爱声自主研发的一次性使用血管内超声诊断导管成功取得国家药品监督管理局（NMPA）颁发的三类医疗器械注册证。公司成为国产超声厂家中唯一一家同时具备研发和生产覆盖台式超声、便携式超声及血管内超声的高新技术企业。2022 年 12 月，公司的全新超高端超声平台已获得 CE（MDR）注册证，我们预期上市后将会进一步增加国产超声设备和公司的市场竞争力及品牌影响力，有望能进一步扩大市场占有率。  2022 年公司首次推出国产超细电子胃肠镜、光学放大电子胃肠镜、刚度可调电子结肠镜、电子环扫超声内镜 EG-UR5、电子扇扫超声内镜 EG-UC5T 等产品，极大的丰富了公司软镜镜体种类和高端功能，进一步缩小了公司软镜产品与进口品牌的差距，为公司内镜更好的突破高端医院市场提供了有力支持，加快了软镜领域的进口替代。同时，2022 年公司在硬镜领域研发注册4K 荧光腔镜系统，增强了公司在微创外科领域的产品实力，有助于微创外科业务的持续快速增长。  盈利预测与投资建议。我们预计 23-25 年 EPS 分别为 1.11、1.44（原为 1.04/1.35 元）、1.79 元（新引入），净利润增速分别为29.0%、28.8%、24.5%，参考可比公司估值，考虑公司所处软镜及超声行业的高景气度和领先地位，我们给予公司 2023 年 55 倍PE（原为 2022 年 70x），对应目标价 61.31 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：传统产品线增速下滑风险，新产品线放量不及预期风险，季度间收入波动风险。 [Table_Author] 孟科含 Kehan Meng kh.meng@htisec.com 60100140180220Price ReturnMSCI ChinaApr-22Aug-22Dec-22Apr-23Volume 19 Apr 2023 2 [Table_header2] 开立医疗 (300633 CH) 维持优于大市 表 1 公司分业务营收预测（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 超声仪器 1079.5 1273.9 1477.7 1684.5 内窥镜及镜下治疗器具 611.6 905.2 1267.3 1710.8 配件及其他 60.8 66.9 73.6 80.9 其他业务收入 10.7 11.8 13.0 14.3 营业总收入 1762.6 2257.7 2831.5 3490.6 YoY（%） 22% 28% 25% 23% 资料来源：公司 2022 年年报，HTI 预测 表 2 可比公司估值表 股票代码 可比公司 收盘价（元） 每股收益(元） 市盈率（倍） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 688212.CH 澳华内镜 71.15 - 0.67 1.09 - 88 106 65 - 688677.CH 海泰新光 103.20 - 2.80 3.70 - 70 37 28 - 平均值 - 1.74 2.40 - 79 72 46 - 资料来源：Wind，HTI 预测 注：收盘价为 2023 年 4 月 13 日价格，可比公司 EPS 为 Wind 一致预期 19 Apr 2023 3 [Table_header2] 开立医疗 (300633 CH) 维持优于大市 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E