香港交易所(00388.HK)跟踪点评：港股有望迎来双重上市潮，提升港股通成交额

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 5 页起的免责条款和声明 港股有望迎来双重上市潮，提升港股通成交额 香港交易所（00388.HK）跟踪点评｜2022.7.27 中信证券研究部 核心观点 邵子钦 非银行金融业首席分析师 S1010513110004 薛姣 非银金融分析师 S1010518110002 童成墩 非银行金融业联席首席分析师 S1010513110006 田良 金融产业首席分析师 S1010513110005 陆昊 非银金融分析师 S1010519070001 阿里巴巴二次上市转双重上市具有示范效应，未来一年有望出现双重上市潮。假设当前符合要求的二次上市公司全部转为双重上市并纳入港股通，且入通后日均成交额+50%，增量相当于 2022H1 港股 ADT ~4%。该事项契合 2022 年港交所三个观察点——衍生品活跃度、互联互通扩容、市场估值回升中对互联互通持续扩容的预期，三大信号回暖确定性仍在提升之中。维持“买入”评级。 ▍事项：2022 年 7 月 26 日，阿里巴巴在香港联交所刊发自愿公告，称董事会已授权管理层申请在联交所主板改变上市地位为主要上市，预期将于 2022 年年底前生效。 ▍阿里巴巴是年内第三家自愿公告自二次上市转换为双重上市的联交所上市公司。  港交所就优化及简化海外发行人上市制度的新修订规则已于 2022 年 1月 1 日生效。修订明确了三类二次上市转为双重上市的情况所适用规则，为有意自愿由二次上市转为双重上市公司提供明确指引，并明确符合条件的 WVR 及/或 VIE 架构二次上市公司转为双重上市（甚至日后在海外退市），仍可保留 WVR 架构。  2022 年内，已有哔哩哔哩和再鼎医药分别公告自愿由二次上市转为双重上市。其中，哔哩哔哩（WVR 公司）于 2022 年 3 月 16 日公告，港交所于 2022 年 4 月 29 日发出转换确认，预计于 2022 年 10 月 3 日完成转换；再鼎医药于 2022 年 4 月 24 日自愿公告，港交所于 2022 年 5 月31 日发出转换确认，已于 2022 年 6 月 27 日完成转换，并于当日纳入港股通。  根据阿里巴巴公告，预期将于 2022 年年底前完成转换。由于阿里巴巴为 WVR 公司，纳入港股通需要满足额外的上市期满 6 个月加 20 个港股交易日，考察日前 183 天日均市值不低于 200 亿港元、港股总成交额不低于 60 亿港元的条件。对于阿里巴巴来说，市值与成交额门槛不构成障碍，二次上市期是否可视为考察期则有待明确，预计哔哩哔哩在 10 月的转换将提供清晰参考。乐观情况下，阿里巴巴在双重上市日当日即可被纳入港股通；保守情况下，则将需要至 2023 年 6 月前后方可被纳入港股通。 ▍双重上市正成为中概股回归主要选择，有望形成新一轮上市潮。2018 年港交所对上市规则进行修订后，仅百济神州一家公司在当年完成双重上市。阿里巴巴在 2019 年 11 月成功在港二次上市成为第一家选择以二次上市方式回港的中概股。在其示范效应下，2020 年迎来中概赴港上市潮，共 9 家公司回归，均采用二次上市方式。2020 年末，美国《外国公司问责法案》的生效加速了中概美股回归进程。2021 和 2022 年分别有 6 家和 1 家公司采用二次上市回归。而自 2021年下半年理想汽车和小鹏汽车采用双重上市回归并成功被纳入港股通后，双重上市成为回归主流形式，2022 年除蔚来外的全部 5 家中概股均选择双重回港上市。我们预计：  未来一年有望出现双重上市回归潮：从当前外部环境看，中美关系仍存较大不确定性，而根据《外国公司问责法案》，在美中概股在 2024 年即面临强制退市风险。而如若《外国公司加速问责法草案》通过，则这一时间窗口将进一步提前至 2023 年。虽然中美双方监管机构正就该问题积极进行沟通协商，但从上市公司层面，未雨绸缪选择备选上市地以规避股票报告网 香港交易所（00388.HK）跟踪点评｜2022.7.27 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 张文峰 非银金融分析师 S1010522030001 不确定性几乎成为必选项。相较于二次上市，双重上市虽然合规成本更高，便捷性也存在劣势，但可以针对在美退市风险提供一次性解决方案，同时可被纳入港股通分享中国内地的流动性。另外，由于二次上市对上市年限和市值要求更高，部分中概股只能选择双重上市。因此，我们预计在未来一年时间内，有望出现中概股双重上市潮，根据我们测算，潜在市值规模~1.4 万亿港元。  有望出现更多已二次上市中概股公司转双重上市：阿里巴巴作为市值最大的在中概美股，在引领中概赴港二次上市时即展现了明显示范效应。预计在阿里之后将有更多已二次上市公司自愿转为双重上市。目前已成功二次上市的回归中概股为 16 家，其中 13 家（含阿里巴巴）基本符合纳入港股通要求，合计市值 4.8 万亿港元，2022 年以来日均成交额 113亿港元。 ▍港股通扩容将增厚港交所业绩，改善港股流动性，边际提升定价话语权。参考已纳入港股通的小鹏汽车，自上市日至纳入港股通前一日的日均成交额为 2.59亿元，自 2022 年 2 月 9 日纳入港股通后至 2022 年 7 月 26 日日均成交额升至6.55 亿元，7 月 26 日港股通持股比例为其总股本的 3.58%。理想汽车自上市日至纳入港股通前一日的日均成交额为 1.31 亿元，自 2022 年 3 月 14 日纳入港股通后至 2022 年 7 月 26 日日均成交额升至 7.56 亿元，7 月 26 日港股通持股比例为其总股本的 5.52%。假设上述符合要求的二次上市公司全部转换为双重上市公司并纳入港股通，预测其合计日均成交额提升 50%，单边日均成交额增量为 57 亿港元。2022H1 港股单边 ADT 为 1383 亿港元，日均港股通成交额（买入+卖出）为 332 亿港元，则增量为港股市场日均成交额的~4%。此外，虽然二次上市与双重上市公司均可实现港股与美股的自由转换，但港股通持仓不能进行自由兑换，所以相较于二次上市公司，双重上市公司的港股股价存在一定程度的独立性。随着港股通持股占比上升，股价独立性将逐步提升，这将在边际上提升内地资金在港股市场的定价权。 ▍风险因素。美国加息及缩表速度和幅度超预期；全球地缘政治等风险抬升加剧市场波动；港股市场日均成交量大幅下降；全球股市大幅下跌；重要标的港股市场上市进度不及预期；我国疫情反复超预期。 ▍投资建议：二次上市转双重上市符合我们在年初提出的 2022 年港交所三个观察点——衍生品活跃度、互联互通扩容、市场估值回升中对互联互通持续扩容的预期，三大信号回暖确定性仍在提升之中。维持公司 2022/2023/2024 年归母净利润预测 119/152/178 亿港元，对应 EPS 预测 9.4/12.0/14.1 港元，现价对应PE 分别为 39/31/26x。参考其 2020 年以来估值中枢，给予公司 2022 年 45xPE目标估值，维持目标价 425 港元，维持“买入”评级。 百万港元 2020 2021 2022E