中小盘：悦刻，中国电子烟第一品牌

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2021 年 01 月 21 日 中小盘 悦刻：中国电子烟第一品牌 雾芯科技：中国最大的电子烟品牌商。 公司于 2018 年成立，是中国最大的封闭式电子烟品牌，主营业务是 RELX电子烟的研发、设计和销售，截止目前已推出 5 款可充电电子烟产品以及2 款一次性电子烟产品。 公司营收及净利润高速增长，2020 年 1-9 月营收为 22.0 亿元，同比+93.3%；经调整净利润为 3.8 亿元，同比+169.8%；毛利率始终处于35+%的较高水平，经调整净利率为 17.3%。 行业概况：电子烟市场前景广阔，悦刻一家独大。 全球范围看电子烟渗透率持续增长，美国、英国和中国的电子烟渗透率从2016 年的 21.2%、34.4%和 0.4%分别增长到 2019 年的 32.4%、50.4%和 1.2%。2019 年中国约有 2.867 亿烟民，排名全球第 1，但电子烟用户只有 340 万，渗透率远低于英国、美国，中国电子烟市场空间广阔。 2019 年中国封闭式电子烟市场零售额为 11 亿美元，占中国电子烟市场的74%，19-23 年中国电子烟市场增长将主要由封闭式电子烟驱动，预计2023 年中国封闭式电子烟市场零售额为 110 亿美元，占中国电子烟市场的 97%。 按零售额口径，2019 年和 2020 年 1-9 月，悦刻封闭式电子烟零售额分别占据中国封闭式电子烟市场的 48.0%和 62.6%，为行业龙头。 优势明显：产品丰富，渠道广泛，管理层背景强。 悦刻产品在丰富度层面领先同行，曾获得德国红点设计奖及金点设计奖；相较于竞争对手，公司率先与思摩尔国际合作推出陶瓷芯电子烟，共同投资建设专属工厂实现高度绑定，确保了原材料的产能供应。 公司线下渠道最广泛，通过与 110 家授权经销商合作，向全国 5,000 多家品牌专卖店和 10 万多家合作零售店供应电子烟产品，覆盖 32 个省的 310个城市，专卖店数量是竞争对手的 2 倍以上。 公司创始团队成员学历背景优秀，来自顶级电子消费品、快速消费品、互联网、咨询和投资公司，具备丰富的企业管理经验，且创始团队均曾在优步中国任职，积累了宝贵的共事经验。 投资建议：电子烟行业市场空间广阔，悦刻有望持续受益于中国电子烟渗透率的提升，同时思摩尔国际作为悦刻的主要供应商，也将受益于行业的快速发展。重点推荐电子雾化龙头思摩尔国际，推荐关注中国电子烟品牌龙头悦刻。 风险提示：政策风险、市场竞争加剧风险、供应商依赖风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 张俊 执业证书编号：S0680518010004 邮箱：zhangjun1@gszq.com 研究助理 王凯婕 邮箱：wangkaijie@gszq.com 相关研究 1、《中小盘：万亿宠物赛道，投资掘金正当时》2020-06-16 2、《中小盘：电子烟新规出台，产业格局重塑》2019-11-01 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 06969 思摩尔国际 买入 0.37 0.42 1.04 1.58 202.70 178.57 72.12 47.47 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -32%-16%0%16%32%48%2020-012020-052020-092021-01中小板指沪深300 2021 年 01 月 21 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、雾芯科技：中国最大的电子烟品牌商 ................................................................................................................ 4 1.1 公司概况：成立于 2018 年，汪莹为最终控制人 ........................................................................................... 4 1.2 主营业务：市占率全国第一，季度销量同比翻倍 .......................................................................................... 5 1.3 财务表现：净利率逐年上升，期间费用率下降明显 ....................................................................................... 8 二、行业概况：电子烟市场前景广阔，悦刻一家独大 ............................................................................................... 10 2.1 行业规模：中国电子烟用户渗透率低，市场前景广阔 ................................................................................... 10 2.2 行业政策：禁止向未成年人出售电子烟，敦促关闭相关互联网电商平台 ........................................................ 13 2.3 竞争格局：品牌众多，悦刻一家独大 .......................................................................................................... 14 三、优势明显：产品丰富，渠道广泛，管理层背景强 ............................................................................................... 16 3.1 产品优势：丰富的产品种类，研发增强用户体验 ......................................................................................... 16 3.2 渠道优势：线下渠道最广泛，先发制人形成良性循环 ................................................................................... 18 3.3 管理层优势：学历背景优秀，管理经验丰富 ................................................................................................ 20 风险提示